¿Que es la estructura de capital?
La estructura de capital describe cómo una corporación ha organizado su capital, cómo obtiene los recursos financieros con los que opera su negocio. Las empresas adoptan diversas estructuras de capital para satisfacer tanto las necesidades internas de capital como los requisitos externos de rendimiento de las inversiones de los accionistas. Como se muestra en su balance, la capitalización de una empresa se construye a partir de tres bloques básicos:
- Deuda a largo plazo. Según la definición contable estándar, la deuda a largo plazo incluye obligaciones que no deben pagarse en los próximos 12 meses. Dicha deuda consiste principalmente en bonos u obligaciones similares, que incluyen una gran variedad de pagarés, obligaciones de arrendamiento de capital y emisiones hipotecarias.
- Acciones preferentes. Esto representa un interés de capital (propiedad) en la corporación, pero uno con derechos por delante de las acciones ordinarias y, normalmente, sin derechos de participación en el valor incrementado de una empresa si crece.
- Capital contable ordinario. Esto representa la propiedad subyacente. En los libros de la corporación, se compone de: (I) el valor nominal nominal o valor declarado asignado a las acciones en circulación; (2) el excedente de capital o el monto por encima del valor nominal que paga la empresa cuando emite acciones; y (3) el superávit devengado (también llamado utilidades retenidas), que consiste en la porción de utilidades que una empresa retiene después de pagar dividendos y distribuciones similares. Dicho de otra manera, el capital social es el valor neto después de todos los pasivos. (incluida la deuda a largo plazo), así como cualquier acción preferente, se deducen de los activos totales que se muestran en el balance. Para fines de análisis de inversión, los analistas de valores pueden utilizar la capitalización de mercado de la empresa (el precio de mercado actual multiplicado por el número de acciones ordinarias en circulación) como una medida del capital social ordinario. Consideran que esta cifra basada en el mercado es una valoración más realista.
ELEGIR DEUDA VERSUS PATRIMONIO
Cabe señalar que las empresas pueden operar sin deuda financiada o, más frecuentemente, sin acciones preferentes. Sin embargo, por la naturaleza misma de la estructura corporativa, deben tener acciones ordinarias y la cuenta de capital contable relacionada; sin embargo, cuando a la empresa le va mal, el capital social puede ser una cantidad negativa.
Al organizar la estructura financiera de una empresa, la administración normalmente busca el costo de capital más bajo factible; mientras que un inversor busca el mayor rendimiento posible. Si bien estos deseos pueden entrar en conflicto, no son necesariamente incompatibles, especialmente con los inversores de capital. El costo de capital se puede mantener bajo y la oportunidad de rendimiento sobre el capital contable común puede mejorarse mediante el apalancamiento, un alto porcentaje de deuda en relación con el capital común. Pero un mayor apalancamiento conlleva un mayor riesgo. Este es el compromiso ineludible que tanto la administración como los inversores deben tener en cuenta en sus respectivas decisiones.
El apalancamiento proporcionado por el financiamiento de la deuda se mejora aún más porque el interés que pagan las corporaciones es un gasto deducible de impuestos, mientras que los dividendos para los accionistas preferidos y comunes deben pagarse con dólares después de impuestos. Por lo tanto, se argumenta, el menor costo neto de los intereses de los bonos ayuda a acumular más valor para el común.
Pero, por supuesto, el aumento de la deuda conlleva costos fijos más altos que deben pagarse en las buenas y en las malas, y puede limitar gravemente la flexibilidad de una empresa. El Manual Financiero detalla cuatro problemas que tienden a aumentar a medida que aumenta el apalancamiento: (1) un riesgo creciente de quiebra; (2) falta de acceso a los mercados de capitales en épocas de escasez de crédito; (3) la necesidad de que la administración se concentre en las finanzas y en la obtención de capital adicional a expensas de concentrarse en las operaciones; (4) costos más altos por cualquier deuda adicional y capital social preferente que la empresa pueda obtener. Aparte del malestar que conlleva, se observa que cada uno de estos factores también conlleva costes monetarios tangibles.
Sin embargo, debido a sus ventajas fiscales y estabilidad en relación con el capital social (acciones ordinarias), algunos teóricos de las finanzas han argumentado que proporciones más altas de capital de deuda pueden ser ventajosas para las corporaciones. Sin embargo, sus consejos no siempre son escuchados. Aunque las empresas utilizan periódicamente la deuda para recomprar acciones ordinarias, una práctica que puede mejorar el rendimiento de las acciones, la mayoría de las grandes empresas dependen en gran medida del financiamiento mediante acciones.
La escurridiza estructura de capital “óptima” es aquella que minimiza el costo total del capital de una corporación. Si bien abundan las fórmulas matemáticas complejas para diseñar estructuras de capital variables y proyectar rendimientos potenciales en una gran cantidad de escenarios, no existe una forma probada de llegar a una estructura óptima excepto, hasta cierto punto, en retrospectiva. En la práctica, no existen reglas fijas sobre lo que representa una capitalización ideal. En cualquier caso, una capitalización adecuada debe depender en gran medida de la naturaleza del negocio, las condiciones económicas y financieras imperantes y otros diversos factores cambiantes.
Existe un buen cuerpo de investigación que sugiere que las empresas tienden a emplear la deuda en determinadas circunstancias más que en otras. Por ejemplo, una encuesta de finales de la década de 1980 informó que los directores financieros de las principales empresas decidían si utilizar la deuda en función de la naturaleza y los riesgos de los flujos de efectivo asociados con la inversión de capital. Otro estudio de mediados de la década de 1990 produjo hallazgos compatibles. Al diversificarse en nuevas líneas de negocio, sugirió el estudio, las empresas que se están moviendo hacia campos relacionados tienden a utilizar capital social y las que entran en campos no relacionados tienden a utilizar deuda. La estructura de propiedad también influye. Las empresas con un alto grado de propiedad de la administración, por ejemplo, tienen menos probabilidades de tener altos niveles de deuda, al igual que las corporaciones con una propiedad institucional significativa.
Los servicios públicos regulados representan un caso especial. Las agencias y organizaciones que actúan como defensores de los consumidores argumentan regularmente que los servicios públicos deben mantenerse en un estándar de capitalización óptimo, lo que significa invariablemente una gran capa de deuda para permitir que un mayor porcentaje de ganancias fluya hacia el sector común, reduciendo así la necesidad de aumentos de tarifas. . La administración de los servicios públicos, a su vez, advierte sobre el peligro de un exceso de deuda y la necesidad de un colchón de capital más fuerte, una estructura que requerirá más ingresos (es decir, tasas más altas) para que el servicio público obtenga su tasa de rendimiento autorizada.
En los primeros días, una estructura libre de deudas a menudo se consideraba un signo de fortaleza y muchas empresas industriales que pudieron financiar su crecimiento con una capitalización común se enorgullecían de tener un “balance limpio”. Sin embargo, especialmente en la rápida expansión posterior a la Segunda Guerra Mundial, la gran demanda de capital y las bajas tasas de interés, que se redujeron aún más gracias a las deducciones fiscales, hicieron que el financiamiento de la deuda fuera cada vez más atractivo. No sólo la demanda inmediata de ingresos era relativamente modesta, sino que, dado que el interés exigido permanecía fijo, todo el crecimiento futuro de los ingresos financiado por este capital de deuda fluiría directamente al común.
Benjamin Graham y David Dodd, a menudo considerados los padres del análisis de seguridad moderno y destacados por su defensa de una inversión prudente, hace mucho tiempo señalaron las ventajas de una cantidad “sólida” pero no “excesiva” de deuda en la estructura corporativa. Al confrontar el argumento de que “libre de deudas es lo mejor”, preguntaron astutamente cómo se podría aconsejar a un inversor conservador que comprara bonos de buena calidad si el mismo acto de emitir bonos implicaba que “la empresa había dado un paso peligroso e imprudente”. Graham y Dodd recomendaron: “En la mayoría de las empresas, un componente de bonos no mayor que, [pero] no muy por debajo, de la cantidad que las instituciones financieras cuidadosas estarían dispuestas a prestar … probablemente beneficiaría a los propietarios”.
APALANCAMIENTO ESTRATÉGICO
La estampida de adquisiciones apalancadas (LBO) de la década de 1980 trajo un nuevo giro al tema de la capitalización. Las grandes corporaciones con capitalizaciones conservadoras y de bajo endeudamiento se volvieron especialmente vulnerables a la captura. Los asaltantes corporativos con recursos financieros limitados tenían la capacidad de recaudar enormes cantidades de deuda sin grado de inversión (“basura”) para negociar los acuerdos. Las empresas capturadas podrían luego ser desmembradas y despojadas de sus tenencias de efectivo para que los asaltantes pudieran pagar sus préstamos; en resumen, los propios activos de la presa se utilizaron para pagar su captura.
Como defensa de la adquisición , muchos objetivos potenciales comenzaron a asumir una gran deuda ellos mismos, a menudo para financiar una compra interna por parte de su propia administración. Una vez más, el éxito a menudo dependería de la venta exitosa de los principales activos.
Los asaltantes no se disculpan por tales acciones. Como lo describió el profesor de Harvard Michael C. Jensen, pueden aprovechar la empresa a propósito tan alto (a veces con ingresos actuales insuficientes para cumplir con los requisitos de intereses actuales) que la empresa no puede seguir existiendo en su forma anterior. Pero, argumentó, esto “genera beneficios. Crea la crisis para motivar recortes en los programas de expansión [de bajo rendimiento] y la venta de aquellas divisiones que son más valiosas fuera de la firma”.
El problema con esta teoría, para algunos observadores, es que asume que cualquier valor escondido por la administración existente es automáticamente un juego justo para su distribución a los accionistas, incluidos aquellos que se mudan solo con ese propósito, y no tiene en cuenta el largo plazo de la empresa. necesidades. Tal como se aplicó, la teoría también hacía poca distinción entre buena y mala gestión, pero tendía a calificar la gestión de cualquier empresa objetivo como inepta o emplumada o ambas cosas.
Cualesquiera que sean los méritos de los argumentos opuestos, la avalancha de LBO trajo consigo un tipo de seguridad esencialmente nuevo: el bono basura, un bono calificado como especulativo o sin grado de inversión.
La posición de los bonos basura en una estructura de capital, desde un punto de vista legal y contable, es claramente la de la deuda. Por lo general, está subordinado a los reclamos de muchos otros prestamistas, pero se ubica por delante de los accionistas. Desde el punto de vista del inversor, si la parte de bonos de la cartera está destinada a representar un ancla relativamente segura, con un rendimiento confiable sobre un capital bien protegido, es importante ceñirse a las emisiones de grado de inversión. Para aquellos que estén dispuestos a asumir (y puedan reconocer) el aumento del riesgo, una tenencia de bonos basura, preferiblemente una selección bien diversificada, puede justificarse como parte de la parte más especulativa de la cartera.